证券之星 夏峰琳

轮胎龙头企业中策橡胶(603049.SH)以40.66亿元的募资规模登陆A股，成为上半年IPO市场最受瞩目的“募资王”，备受市场关注。然而，公司上市后发布的首份中期报告却意外“变脸”。

财务数据显示，2025 年上半年，公司实现营业收入218.55 亿元，同比增长18.02%；归属净利润为23.22亿元，同比下降8.56%，陷入“增收不增利”的窘境。

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证券之星关注到，天然橡胶等关键原材料价格剧烈波动，使得行业企业的盈利能力受到明显冲击，中策橡胶也不例外。在此背景下，尽管公司营业收入依然保持双位数增长，但盈利能力受到明显冲击，归属净利润和毛利率均出现下降。更值得关注的是，其经营活动产生的现金流量净额同比暴跌99.13%，叠加短期债务高压，多重风险信号已然浮现。

归母净利润同比下滑，Q1拖累盈利表现

中策橡胶主要从事全钢胎、半钢胎、斜交胎和车胎等轮胎产品的研发、生产和销售，拥有“朝阳”“好运”“威狮”“全诺”“雅度”“金冠”“WEST LAKE”“GOODRIDE”“CHAO YANG”“TRAZANO”等多个国内外知名品牌。

今年上半年，中策橡胶实现营业收入218.55亿元，同比增长18.02%，在A股全部11家轮胎行业上市公司中收入规模位居第一，增速排名第二。公司将其归因于“订单情况良好，产销规模进一步扩大”。

然而，高营收并未带来相匹配的盈利提升。同期，公司营业成本同比增加20.74%,实现归属母公司净利润23.22亿元，同比下滑8.56%，增收不增利。

证券之星注意到，在行业需求稳步复苏、产销规模持续扩大的背景下，增收不增利矛盾凸显。同时，天然橡胶等核心原材料价格的大幅波动，也成为了拖累企业利润的关键因素。

在此背景下，中策橡胶今年上半年的盈利质量也出现明显下滑。数据显示，公司上半年综合毛利率约为20.54%，同比下跌1.78个百分点。

从季度表现来看，今年一季度业绩对上半年整体表现形成明显拖累。数据显示，第一季度公司实现营业收入106.4亿元，同比增长17.06%，但归属净利润同比下滑19.14%，仅为11.52亿元；进入第二季度，公司营收达到112.1亿元，同比增长18.94%，归属净利润也实现同比4.93%的增长，回升至11.71亿元。由此可见，一季度盈利能力的显著下滑，是导致上半年业绩承压的主要原因。

证券之星注意到，2025年第二季度天然橡胶价格环比出现回落。以上海市场SCRWF均价为例，当季价格为14398元/吨，环比下跌14.12%。

原材料成本下降，可能是中策橡胶第二季度业绩较第一季度有所改善的重要原因。公司认为，轮胎行业兼具资本、技术及劳动密集型特征，规模经济效应显著。作为目前国内产销规模最大的轮胎制造企业，中策橡胶近年来收入持续增长，并已建立起较为深厚的成本管理壁垒。

然而，尽管存在规模优势的有利因素，中策橡胶仍在报告期内出现净利润与毛利率同步下滑的现象。这一表现与其所强调的“规模经济效应”和行业竞争优势存在一定反差，表明公司可能在成本管控或终端定价方面正面临实质性压力。

现金流大跌，偿债风险高悬

更值得警惕的是，反映主营业务实际现金获取能力的指标——经营活动产生的现金流量净额仅为1239.15万元，较上年同期大跌99.13%

这一表现与公司在IPO申报期内(2022-2024年)持续向好的现金流趋势形成巨大反差。招股书显示，2022年至2024年，该公司经营活动现金流净额分别为8.38亿元、26.06亿元和30.41亿元，连续两年保持高速增长。上市后的首份中期报告中，现金流量即出现大幅波动，引发市场对其业绩稳健性与财务健康状况的关注

通过与同业对比可以发现，中策橡胶的现金流异常并非行业普遍现象。以规模接近的赛轮轮胎(601058.SH)为例，其上半年营收约176亿元，同比增长16.05%，虽增速略低于中策，但经营活动现金流净额达到8.84亿元，同比大幅增长179.1%，现金回款能力强劲。

对于现金流“断崖式下跌”，中策橡胶归因于主要系购买商品、接受劳务支付的现金支出增加所致。证券之星注意到，报告期内，公司应收项目大增或也是占用现金流的重要一面。

截至2025年6月末，公司应收账款账面价值达75.12亿元，较上年同期增长27.29%；应收票据19.55亿元，同比增长36.59%；二者增速均高于营收增速。表明公司大量收入停留在账面债权，未能转化为实际现金流入。

此外，反映销售真实现金含量的指标——“销售商品、提供劳务收到的现金”占营业收入之比仅为72.43%，不仅在同行11家公司中排名垫底，也远低于公司自身在IPO报告期内的水平(2022-2024年分别为80.20%、81.95%和77.54%)。这意味着公司营收的“含金量”正在大幅降低。

证券之星注意到，除了现金流恶化，公司的短期偿债风险也不可忽视。截至报告期末，公司短期借款高达64.48亿元，一年内到期的非流动负债为37.51亿元，二者合计高达101.99亿元，而公司同期的货币资金为67.65亿元，资金缺口达34.34亿元。

中策橡胶凭借其行业龙头地位与规模优势，持续推动产销增长，并在第二季度因原材料价格回落实现盈利环比改善。然而，公司上市后首份中期报告所披露的净利润同比下滑、经营性现金流大幅收缩以及高企的短期偿债压力，仍为其上市初期的经营质量敲响警钟。

在轮胎行业竞争日趋激烈、原材料价格频繁波动的背景下，中策橡胶能否真正发挥其一直强调的“成本管理壁垒”与规模经济效应，证券之星将持续关注。(本文首发于证券之星，作者｜夏峰琳)