摘要：重仓押注违反投资组合基本原理

每年春节后第一个工作日，汇添富基金都会发布总经理张晖致全体员工的信，这封信往往直面行业热点，直抒管理人胸臆，读来格外生动有趣。

机构投资“散户化”

在今年信件的第一个小标题“正确认识变化”里，张晖谈到了他对几个行业现象的看法：

他认为，投资端，行业中出现了一些基金经理投资极端化、集中化的趋势，即重仓押注某一板块，违背了均衡配置、分散风险的投资组合管理的基本原理。

某些基金经理极端投资某一板块，博取短期业绩排名，规模从很小快速增长到一二百亿元的“成名”故事，像病毒式一样传播并影响着基金经理们。

从交易行为来看，中国资本市场依然具有明显的散户特征，其实很多机构的投资行为也表现出极强的散户化特征。这也是为什么中国市场波动性特别大的重要原因之一。

渠道和客户热衷流量

在资金端，张晖也指出：“销售机构和终端客户越来越热衷所谓“流量”的问题。即什么基金关注度高就买什么......短期业绩亮眼的，或者某一流行时尚的主题投资基金，当然也有标签化的风险收益特征明晰的长期业绩不错的基金。

而另一种极端现象是，资金端极度偏好低波动性的产品，但往往既要求收益率排名相对靠前，又要波动率低、回撤低。从金融学原理上来说，这是很难做到的，即使做到，可能也是顺应短期市场投资行为的结果，复制性较差。

流量基金助推行业主题投机

从产品端来说，张晖认为，市场上出现了大量的主题基金或行业基金。特别是指数基金中，出现了很多极为细分的行业主题基金。

这些基金打着当下被大众追捧的主题，具备很好的流量效应，短期业绩也有不错的表现，但忽视了指数的市场容量和长期投资价值，其结果往往是吸引普通投资者参与了波动性很大的行业主题性投机。

理念和原则落实很难

张晖还表示，理念和原则说起来容易，但做起来非常难！阶段性市场行情总是会把人带入“趋势投资” “短期博弈” 和“大胆决策” 的泥沼中。因为选择股票有时候看似太容易了，似乎不需要专业人士。他强调两点：

第一，什么是价值，怎么看估值。

他认为价值是基于对公司深入研究的基础上，对公司未来空间的判断，这是建立在客观理性的基础上。就像“以手指月指非月”一样，价值不是只是一个“名字”。很多人在判断价值的时候实际上是个游走的靶子，他心目中是趋势投资。他强调不能随着市场情绪的变化堕入“猜政策、听消息、看动量、博反弹”的游戏。有两种现象大家要特别注意的。一是买一些公司质地非常好的股票，但公司基于未来价值的判断给的溢价非常低，这是一种伪装成投资“优质股票”的趋势投资。在资金相对过剩的中国证券市场来说，优质股票从长期来看真的是稀缺资源，优质股票从长期来看会有溢价，但是估值仍然是非常重要的标尺。

另外一种现象是基于一些宏大的叙事，诸如 “能源革新”、“自主核心可控”等来找投资机会，但经常会忽视公司长期的基本面逻辑及盈利前景，忽视了真正的估值判断。“把握市场脉络”是要求大家重视中长期的投资主线，这本身是非常重要的。但是在市场出现行业估值较高的时候，更要注意公司分层，更要注意公司的真实估值。

第二，关于深入研究和跟踪。

他认为，只有静下心来进行深入的跟踪和思考，才能进行前瞻性的发现。

另外，有些人借投资自己“能力圈”以内的股票为说辞，忽视了一些本应该重点深入研究并理解的行业，而失了前瞻研究的先手。

一个优秀的研究人员要把自己培养成基金经理，更要有扎实的研究积累，没有经历市场的历练、没有很好的研究积累的基金经理，采用一句不是很恰当的话“今日适越而昔至也”，就是说你今天不成功的投资实际上昨天就已经注定了。

最后，重要的是投资要敬畏市场，要尊重基本常识，在策略制定上要足够严谨。“所有过往”皆为资本市场的“序章”，未来会按照历史验证的概率演绎下去，但它有时候不一定。所以，面对市场的不确定性，一定要敬畏市场，小心谨慎！

附原文：